По дисконтным облигациям эмитент обязуется заплатить держателю определенное количество денежных единиц в день погашения (рис. 4.4 - погашение на конец года n). Обещанный будущий платеж есть номинал. Разница между номинальной и текущей ценой составляет дисконт облигации. Так как цена любого финансового актива всегда равна PV будущих денежных потоков, генерируемых этим активом, а в облигации с дисконтом (с нулевым купонным доходом) генерируется только один будущий платеж, равный номиналу, то для данной облигации Р = РV номинала.

Если срок обращения облигации n лет от сегодняшней даты и требуемая инвестором ежегодная доходность по этой облигации равна А: %, то цена облигации Р = Н / (1 + k)n. Например, 5-летняя дисконтная облигация с номиналом 1 тыс. долл. и требуемой доходностью 12% будет оцениваться в 1 тыс. /1,125 = 567,43 долл. Дисконт в денежном выражении равен разнице номинала и цены (Н- Р).

Дисконтная доходность (discount yield) есть процентное выражение относительной величины дисконта. Различают дисконтную доходность к погашению, рассчитанную по методам простого или сложного процента (см. Приложение 1), доходность к аукциону, текущую доходность.

У Простая дисконтная доходность предполагает неизменную базу наращения (простые проценты) Н= Р(1 + dt / 360), где t – число лет функционирования облигации), т.е. Н = Р (1 + dt / 360), где t - число дней функционирования облигации; d = (H - P) 360 / P х t.

На российском рынке наибольшее распространение получили государственные краткосрочные облигации (ГКО) и областные краткосрочные облигаций (Свердловской, Новосибирской, Челябинской областей), которые являлись дисконтными.

Формула простой дисконтной доходности для краткосрочного инструмента

где d - текущая доходность, которая не предполагает, что инвестор будет в настоящий момент продавать облигацию.

В качестве t могут рассматриваться:

1) число дней до погашения (тогда это дисконтная доходность покупки и владения до погашения - доходность к погашению, рассчитанная по правилу простого процента). Так как цена на вторичных торгах устанавливается в процентном отношении к номиналу, то формула дисконтной доходности к погашению имеет вид

2) число дней владения с момента аукциона до текущего момента продажи (предполагается, что инвестор купил облигацию на прошедшем аукционе и рассчитывает доходность ее продажи в данный момент:

3) число дней владения с момента покупки до момента продажи, тогда Р1 - фактическая цена продажи на вторичных торгах, Р - фактическая цена покупки на вторичных торгах;

4) число дней с момента покупки до настоящего момента. При расчете текущей доходности в качестве P1 берется возможная цена продажи (закрытия или средневзвешенная) на данный день.

Например, дисконтная доходность к погашению ГКО-22035 с погашением через 50 дней и котировкой 94% составит: [(1200 - 94) / 94] х (360 /50) = 0,46 (46% годовых).

В качестве значения котировки может браться:

цена закрытия на вторичных торгах (цена последней проведенной на ММВБ сделке по ценной бумаге данного номера);

средневзвешенная цена по всем сделкам с данной ценной бумагой за рассматриваемый день:

где п - число сделок в данный день по облигации;

рi - цена облигации по i-й сделке;

mi - объем i-й сделки.

Обычно в качестве значения котировки берется цена закрытия, как реально возможная цена покупки-продажи. При значительном росте (падении) котировок в течение одного дня (торговой сессии) средневзвешенная цена не отражает реальную цену по возможным операциям.

? Рейтинговые агентства используют общедоступную информацию по компании для оценки облигаций, следовательно, рынок понимает недооцененность или переоцененность облигаций и реагирует на это изменением цены. Может ли изменение рейтинга повлиять на котировки облигаций, которые уже оценены рынком с учетом общедоступной информации? Объясните причину.

В отличие от акции, которая представляет собой собственный капитал , облигация есть представитель заемного капитала.

Акции выпускаются лишь акционерными обществами, облигации — любыми и .

Цель выпуска и акций, и облигаций — привлечение свободного капитала небольшими порциями, но от многих владельцев на условиях выплаты определенного вида дохода. Однако если по акции выплата эмитентом ее номинала (или иной денежной суммы) предусматривается лишь в случае ликвидации акционерного общества, то по облигации в обязательном порядке предусматривается выплата ее номинала при ее выкупе (погашении).

Отличия облигации от банковской ссуды

Облигация есть представитель заемного капитала, коим является и банковская ссуда (кредит). Отличие формы облигации от формы денежной ссуды состоит в следующем:

• облигация составляет лишь единичную часть необходимой эмитенту ссуды капитала, а не весь ее объем;
• облигация есть кредитный договор между эмитентом и конечным кредитором, а ссуда берется в банке, который сам привлекает кредитные ресурсы с рынка;
• в форме облигации ссуда может обращаться на рынке как товар, а банковская ссуда на рынке не обращается.

Облигации могут выпускаться в документарной и бездокументарной формах. Они могут быть именными и предъявительскими.

Преимущества облигации перед акцией

Владелец облигации, являясь кредитором по отношению, например, к акционерному обществу, имеет преимущество перед акционерами: в случае ликвидации этого общества его имущественные права удовлетворяются в первую очередь по сравнению с имущественными правами акционеров.

Ограничения на выпуск облигаций

Акционерные общества имеют определенные ограничения на выпуск своих облигаций, основные из которых состоят в том, что номинальная стоимость выпущенных облигаций не может превышать размер уставного капитала общества, который к моменту выпуска облигаций должен быть полностью сформирован. Кроме того, если облигации выпускаются без обеспечения, то это разрешается лишь через два года после начала функционирования данной организации.

Основные виды облигаций

По виду эмитента облигации делятся на государственные и корпоративные. Первые выпускаются государством или от его лица, а вторые — коммерческими организациями различных видов.

1. классические (необеспеченные) — такие облигации дают право владельцу на получение дохода, и возврат инвестируемой суммы устанавливается при размещении.

Необеспеченные облигации не имеют какого-либо имущественного обеспечения, а гарантией для них является общий высокий кредитный рейтинг эмитента и его имидж как компании, полностью выполняющей свои рыночные обязательства;

2. обеспеченные , дающие те же права владельцам, что и классические, а также право на получение части собственности эмитента, которую он предлагает в качестве обеспечения.

В международной практике различают два вида залога: гарантированный и негарантированный.

Виды облигация по сроку существования : срочные и бессрочные . Первые выпускаются на какой-то заранее оговоренный период времени, исчисляемый обычно годами, по окончании которого номинал облигации возвращается к его последнему владельцу. Вторые — без определенной даты погашения, но которые могут быть выкуплены их эмитентом на определенных условиях. Эти условия могут, например, состоять в праве (опционе) эмитента определять момент выкупа или в праве (опционе) владельца облигации (инвестора) определять этот момент. Возможны и другие комбинации подобных прав (опционов).

Виды облигация по возможности обмена на другие ценные бумаги : конвертируемые и неконвертируемые . Первые включают в себя право на определенных условиях обменяться на определенное количество других ценных бумаг данной компании. Вторые такого права не имеют.

Виды облигация по форме выплаты процентного дохода : купонные (процентные) и дисконтные .По первым выплачивается доход в виде определенного процента к ее номиналу, по вторым — весь возможный доход определяется в виде разницы между номиналом облигации и ценой ее приобретения владельцем (последняя в таком случае всегда меньше номинала).

• Дисконтная облигация (бескупонная) — размещается на рынке по цене ниже номинала.
• Купонная облигация (процентная) — в течение срока обращения облигации по ней выплачиваются проценты. Процент называется "купонным" потому, что в случае когда проценты выплачивались несколько раз, облигации снабжались специальными купонами. При выплате процентов кредитору такой купон отрезался ножницами и оставался у должника как свидетельство выполнения им своих обязательств.
  У процентных облигаций величина купонных выплат может быть постоянной и переменной. Величина выплат по облигациям с переменным купоном зависит либо от намерений и возможностей заемщика, либо от каких-то внешних факторов.
  Купонный процент и номинальная стоимость могут выплачиваться не только деньгами, но и товарами или имуществом, имеющими денежную оценку.

Виды облигаций по виду процентного дохода : с постоянным, фиксированным, плавающим (переменным) или амортизационным доходом .Процентный доход по первым известен заранее (определен условиями эмиссии этой облигации) и не меняется в течение всего срока ее существования. По вторым- уровень процентного дохода заранее известен, но разный в разные купонные периоды. По третьим — уровень дохода меняется по установленным правилам на протяжении времени обращения облигации. По последним — номинал облигации подлежит возврату частями, это указывается при размещении, а купонные платежи выплачиваются к оставшемуся номиналу облигации.

Доход, выплачиваемый по облигации, называется процентом в отличие от дивиденда, которым называется доход по акции. Он устанавливается в определенном проценте к номиналу облигации и может быть, как уже отмечалось, либо фиксированным (чаще всего), либо плавающим, меняющимся во времени.

Обычно фиксированный процентный доход по облигации выплачивается раз в полгода, в отличие от акции, для которой наиболее часто используемый период выплаты дивиденда (в мировой практике) — каждые три месяца (в противном случае рынку было бы очень сложно прогнозировать уровень дивиденда на более длительный срок).

Теоретическая цена облигации

Формула теоретической цены облигации учитывает весь полученный по ней процентный доход за все время ее обращения и возврат номинала облигации, но в виде, приведенном к текущему моменту времени:

Ц об = ∑(П i /(1+r) i) + N/(1+r) n , (2.6)

• Ц об — теоретическая цена облигации на данный момент времени;
• Пi - процентный доход по облигации, выплачиваемый в i-ом периоде;
• N — номинал облигации, возвращаемый при окончании срока ее обращения в n-ом периоде (году);
• r — безрисковая процентная ставка доходности.

По облигациям с фиксированным доходом, процентный доход по которым выплачивается в одном и том же размере каждый год (период), общая формула цены может быть упрощена:

Ц об = П/r (1 — 1/(1+r) n) + N/(1+r) n , (2.7)

где П — фиксированный процентный доход, выплачиваемый по облигации в каждом периоде (году) (П i = П).

Данная формула может быть еще упрощена, если n — число периодов выплаты дохода или иначе — число лет обращения облигации существенно возрастает, например, до 50-100 лет. В этом случае второе слагаемое стремится к нулю, а в первом — выражение в скобках стремится к единице. В результате получаем

Ц об = П/r . (2.8)

Легко заметить, что эта формула идентична формуле 2.2, т. е. при длительных сроках обращения и при одинаковых ежегодно выплачиваемых размерах дохода (дивиденда, процента) ценообразование акции теоретически ничем не отличается от ценообразования облигации, и лишь временные различия (различия в сроках обращения), а также нестабильный характер выплачиваемого дивиденда по обыкновенным акциям вносят различия в процесс формирования их цен.

На практике для расчетов теоретической цены облигации, так же как и акции, используется не только безрисковая ставка процента, или доходности, но и ставка с учетом того или иного уровня риска, присущего облигации. В этом смысле модели, относящиеся к цене акции, модели увязки доходности и риска вообще или факторного риска в частности, применимы и для облигационного ценообразования. Однако в силу имеющихся отличий облигаций от акций учет риска в цене облигации имеет свои особенности.

Доход по которой выплачивается в виде , то есть разницы между покупки и – той суммой, которую инвестор получит в конце срока обращения ценной бумаги.

Дисконтная облигация — облигация, владелец которой получает доход за счет того, что приобретает облигацию по цене ниже номинала, а в момент погашения получает номинальную стоимость. Других выплат (купонов) дисконтная облигация не предусматривает. Дисконтные облигации, по которым проценты не выплачиваются, называются облигациями с нулевым купоном («нулевка»).

Например, облигация со сроком обращения один год приобретена за 900 рублей. Номинал 1 000 рублей. Купона нет. Тогда размер дисконта составляет 1 000 минус 900 равно 100 рублей. Дисконтный доход инвестора за год от такой ценной бумаги составит 100 рублей разделить на цену покупки 900 и умножить на 100% равно 11,11% годовых. Если бы та же ценная бумага имела срок обращение не один, а два года, то годовая доходность равнялась бы, соответственно, половине рассчитанной доходности, или 5,55%. А если бы шести месяцам, то в годовом исчислении получилось бы 22,22% годовых.

Дисконтные облигации впервые появились на США в 1960-е годы в результате обнаружения инвесторами нескольких лазеек в налоговом законодательстве страны, которое не учитывало накопление процентной ставки, в частности сложного процента на протяжении нескольких лет. Получили широкое распространение к 1980-м годам. Когда лазейки были поспешно ликвидированы американским правительством, нулевые облигации длительной дюрации стали преимущественно использоваться и . Поскольку нулевые облигации не имеют купонов, то федеральным налогом каждый год облагается не купон, а положительная разница между номиналами самой облигации в начале и конце года, то есть ее накопленная стоимость. Таким образом, в случае удорожания облигации (стандартный случай) налогом облагается накопленная стоимость у , в случае удешевления налоги кредиторами не платятся. Должник (компания) взявшая заем, в свою очередь, вычитает накопленную стоимость из своих доходов до налогообложения, уменьшая таким образом налоговое бремя. Нулевые облигации не облагаются дополнительными налогами штатов и муниципалитетов в случае если кредитор проживает на территории штата, где выпущена «нулевка». В РФ и странах СНГ появились в 1990-е годы.

К классическим примерам дисконтных облигаций относятся краткосрочные долговые обязательства правительства США (T-notes), Великобритании (T-bonds). Именно в такой форме выпускались до 1998 года российские государственные краткосрочные обязательства – ГКО.

Если вы собираетесь использовать в своей торговле такой финансовый инструмент как облигации, то вам просто необходимо знать о таких понятиях как премия или дисконт по ним. Поэтому предлагаю детально разобраться в этом вопросе.

У каждой облигации есть две цены. Первая цена остаётся всегда неизменной и назначается она при выпуске облигации, это номинальная цена. Номинальная цена определяет ту сумму денег, которую обязуется выплатить эмитент предъявителю данной ценной бумаги по окончании срока её обращения.

Вторая цена – рыночная. Эта та цена, по которой облигация торгуется в данный момент на бирже. Формируется она в борьбе спроса и предложения, как и положено по законам рынка. Эта цена не является константой и постоянно меняется в ту или иную сторону в зависимости от многих факторов (изменение текущей , ухудшение репутации эмитента и т.п.).

Теперь вернёмся, как говорится, к нашим «баранам». Дисконтом по облигации называется положительная разница между её номинальной ценой и её рыночной ценой. То есть когда облигация продаётся по цене ниже номинальной, говорят, что она продаётся с дисконтом. Например, приобретая облигацию номиналом в 1000 рублей за 900 рублей, вы покупаете её с дисконтом равным 1000-900=100 рублей.

Премией по облигации называется отрицательная разница между её номинальной и рыночной ценой (ну, или положительная разница между её текущей рыночной ценой и номинальной ценой). Другими словами, когда вы приобретаете её по цене выше номинальной, то говорят, что она приобретается с премией. Например, покупая облигацию номиналом в 1000 рублей по цене 1050 рублей, вы приобретаете её с премией равной 1050-1000=50 рублей.

Как уже говорилось выше, рыночная цена облигации может меняться в зависимости от многих факторов, основным из которых является действующая ключевая ставка в стране. К примеру, выпустила облигации с купонным доходом в размере 12% годовых, а через некоторое время процентная ставка ЦБ РФ снизилась до 8% годовых. Получается, что инвестиции в такие облигации гораздо выгоднее, чем банковские депозиты, а потому спрос на них растёт и их рыночная цена повышается. Скорее всего, их цена повысится на 4% (т.е. они будут продаваться с премией 4%), компенсируя тем самым разницу в процентных ставках.

Если же напротив, облигация будет выпущена с купонным доходом ниже действующей ключевой ставки (или ключевая процентная ставка повысится после выпуска облигаций), то её рыночная цена будет ниже номинала. Например, если ключевая ставка будет составлять 10%, а купонный доход по облигации всего 5%, то её рыночная стоимость будет примерно на 5% (10%-5%=5%) ниже номинальной, для того чтобы компенсировать инвесторам разницу в процентных ставках.

Выше речь шла об облигациях с купоном, но кроме них следует упомянуть и такой вид ценных бумаг, как (их ещё называют нулёвки или дисконтные). Такие бумаги не предоставляют своим держателям какого либо купонного дохода, а потому продаются по цене гораздо ниже своего номинала (с большим дисконтом), чтобы таким образом привлечь потенциальных покупателей.